VermogensVisie Positie Advies
|
Beste ,
Tijdens mijn zoektocht naar aandelen die kans geven op bovengemiddeld rendement kom ik vaak uit op wat ik noem special situation stockpicks. Deze speciale situaties onderscheiden zich van meer gangbare stockpicks doordat ze zich kunnen ontworstelen aan het beurssentiment en de koersrichting die daaruit volgt. Omdat de speciale omstandigheid ervoor zorgt dat er een bodem onder de koers is gelegd, of uitzicht is op een koerspremie die niet zozeer door de fundamentele en grafiektechnische aspecten worden bepaald, of door het beurssentiment in het algemeen, maar door die special situation in het bijzonder. In het verleden hebben als VermogensVisie Positie Advies wel eens geplande liquidaties van beursvennootschappen de revue gepasseerd. Daarnaast waren er de PASjes waar een (grote kans op) overname de bijzondere omstandigheid vormden. Onderstaande uiteenzetting is een nieuwe kans in die laatste categorie. Ik ben hier niet over een nacht ijs gegaan, maar heb de zaak onderzocht, ontwikkelingen afgewacht en de koersevolutie gevolgd.
Positie Advies P2010#09: Nedap
Ruim een maand na de eerste geluiden over een mogelijke overname van het bedrijf ben ik voldoende overtuigd van de uiteindelijke uitkomst van dit “spel” om er een vrij veilige special situation stockpick in te zien waar beperkt neerwaarts risico opweegt tegen de veel grotere rendementskansen. Want als Nedap, want daar gaat het nu over, vroeg of laat echt wordt overgenomen, dan zal hier een prijs van minimaal 27 euro aan gekoppeld zijn verwacht ik. Nedap richt zich op het ontwikkelen en leveren van innovatieve en duurzame oplossingen op het gebied van beveiliging en elektronische besturingen alsmede automatiserings-, beheer- en informatiesystemen voor organisaties. Een mond vol, en de meeste mensen zullen het bedrijf kennen van de beveiligingssystemen en de stemmachines. Het richt zich bijvoorbeeld op een kansrijke ontwikkeling als “Automatische Voertuigidentificatie” en heeft van oudsher veel klanten zitten in de landbouwsector. En oud is het bedrijf dat al vanaf 1947 op de beurs genoteerd staat en de hoofdzetel nog steeds in het Achterhoekse Groenlo heeft staan. Naast Grolsch dus de tweede bekende naam én beursnotering die dit relatief kleine plaatsje voort heeft gebracht.
Nedap is bepaald niet lokaal of provinciaal georiënteerd maar heeft dochtervestigingen in België, Duitsland, Engeland, Frankrijk, Spanje, China en Hong Kong. En met de stemmachines heeft het zelfs voet aan de grond proberen te krijgen in de VS. Nedap is een fraai stabiel winstgevend bedrijf dat ook in 2010 hoge cijfers blijft scoren.
Feiten en cijfers
Over 2009 boekte Nedap een kleine winst van 1,1mln euro tegen een winst van 13,9mln een jaar eerder. De omzet daalde dat jaar van 143mln naar 115,2mln, waarmee de crisis zich deed voelen. De winstdaling werd extra geprononceerd doordat reorganisatiekosten ten bedrage van 3,5mln euro werden geboekt. Nedap verwacht in 2010 te profiteren van de doorgevoerde maatregelen bij een omzet die weer aan zou moeten trekken. Dat dit lijkt te gaan lukken lieten de halfjaarcijfers zien. De winst over de eerste zes maanden van 2010 kwam uit op 3,0mln euro tegen 0,6mln een jaar eerder. De omzet steeg met 10% tot 61,1mln. Wel daalde de solvabiliteit tot 39,3% waar dat volgens de normen van het bedrijf zelf 45% moet zijn, maar dat blijkt vooral een kwestie van voorraadbeheer.
Vorige week werd in een tussentijdse update de verwachting voor 2010 verhoogd tot een “forse” winststijging (minimaal 45% plus) bij een omzet die tussen de 7% en 20% zal toenemen ten opzichte van de 115,2mln in 2009. Die forse winststijging zal dan moeten worden berekend uitgaande van het resultaat over 2009 vóór aftrek van buitengewone lasten, zodat een nettowinst van 8mln euro in zicht komt en over 2011 weer het resultaat van 2008 kan worden geëvenaard (13,9mln ofwel 2,07 per aandeel).
Dat Nedap een transparant en degelijk bedrijf is laten de eigenhandig opgelegde bedrijfsnormen zien. Zo moet de bedrijfswinst minimaal 10% van omzet bedragen, de rentabiliteit op het eigen vermogen tussen de 15 en 20% zitten, en moet dat eigen vermogen minimaal 45% van het balanstotaal vormen. En eigenlijk slaagt Nedap er vrijwel altijd in deze doelstellingen te benaderen.
Interesse van TKH Groep blijft sluimeren Autonoom betreft Nedap aldus een gezond winstgevend bedrijf met een degelijke financiële huishouding, waar uitgaand van de verwachte winst volgend jaar (2 euro per aandeel) gerust 20 tot 25 euro betaald mag worden voor een aandeel. Maar wat mijn interesse voor dit bedrijf echt aanwakkert is de vrij plotselinge vrijage van TKH Groep (voorheen Twentsche Kabel) met het bedrijf. In september bleek dat de concerns overlegd hebben over de mogelijkheden van een samengaan en dat er oriënterende gesprekken hebben plaatsgevonden. Een samengaan dat strategisch gezien niet onlogisch is omdat Nedap’s producten in Energy Systems, Healthcare en Security Management lijken overeen te komen met de portfolio van TKH. Nedap heeft echter aangegeven 'onvoldoende basis te zien voor een dergelijke samenwerking en geen interesse te hebben in vervolggesprekken'. TKH heeft wel een belang genomen in Nedap van 5,06%, welke het heeft overgenomen van Eureko. Het concern geeft aan daarbij 'strategisch defensieve overwegingen' te hebben. Ook na het beëindigen van de gesprekken houdt TKH deze 5% aan. Door een substantieel belang te nemen in Nedap wil TKH voorkomen dat het achter het net vist indien het bestuur geconfronteerd worden met 'nieuwe opties', ofwel belangstelling van derden.
Met deze deelneming door TKH in het kapitaal van Nedap is het verhaal niet over. Opmerkelijk is namelijk dat bij beide bedrijven dezelfde grootaandeelhouders zijn betrokken. Het gaat in dit verband om Delta Lloyd Asset Management, Kempen Capital Management en Teslin Capital Management die een belang van respectievelijk 23,6%, 8,9% en 5,2% houden in Nedap. Indien er zich tussen beide bedrijven een goede ‘fit’ voordoet, hebben deze partijen een machtspositie richting het bestuur van beide bedrijven om de zaak rond te breien.
Een minimumprijs voor de overname van Nedap wordt door de enkele analist die dit bedrijf volgt geschat op 170mln euro. Er staan 6,69mln aandelen uit, wat bij een bod van 170mln per aandeel neerkomt op 25,40 euro. Mijzelf lijkt een overnameprijs van 200mln eerder reëel gezien het trackrecord van het bedrijf, de financiële stabiliteit en de historische marktwaardering voor het bedrijf welke in goede tijden tussen de 30 en 36 euro per aandeel lag.
Koersgrafiek
De historische waardering van het bedrijf Nedap valt goed af te lezen uit de grafiek. In de economisch gezien rustige jaren 2005-2008 circuleerde de marktkapitalisatie tussen de 180 en 245mln euro. Een niveau dat eerder werd bereikt eind jaren ’90 toen de waarderingen piekten in het kielzog van de ICT-hype. Maar door het bedrijf nu lager te waarderen dan in deze twee tijdsvakken wordt de omzetgroei en ontwikkeling van Nedap geen recht gedaan. Een overnameprijs veel lager dan 180mln euro lijkt me daarom onredelijk, en het is dan ook logisch dat Nedap hier zelf niet voor open staat.  Recent valt de boven 20 euro gestabiliseerde koers op na melding in september van de vrijage met TKH en daarop de blijvende 5% deelneming. Dit betekent dat het bedrijf nu structureel al een kleine overnamepremie in de koers verdisconteerd ziet welke gezien de recente koersbewegingen eerder zal toenemen, wat een koers van boven de 22 euro snel waarschijnlijk maakt. Ik kan me niet voorstellen dat zowel TKH Groep als de gemeenschappelijke grootaandeelhouders nu met de armen over elkaar toezien, en neem aan dat er achter de schermen aan een voor alle partijen aanvaardbare oplossing wordt gewerkt. Dat hoeft niet per se TKH zijn, maar ook een derde partij kan om de hoek komen kijken zoals we de laatste dagen met Draka zien. How to Play Het innemen van een positie in Nedap is een delicate kwestie. Dit aandeel is een typische smallcap waarin doorgaans weinig gehandeld wordt en het orderboek nogal dun is. Dat wil zeggen dat het verschil tussen de bied- en de laatkoers soms fors is, en dat een bestens kooporder van 1000-2000 stuks de koers al flink hoger kan zetten. Dat is niet de bedoeling, dus wie een positie in Nedap in wil nemen doet dat gelimiteerd en zonder haast. In de zone tussen 20 en 22 euro kan gekocht worden door limietorders in het biedboek te leggen. Veel meer dan 22 euro zou ik op dit moment niet willen betalen, dus geduld dient betracht te worden. Wel opvallend is dat recent pakketjes van enkele duizenden aandelen worden verhandeld tussen 20 en 22 euro, dus mocht u daar liggen te bieden dan is de kans groot dat uw order wordt uitgevoerd. Het Positie Advies voor Nedap is enkel voorbehouden een de relatief kleine groep VermogensVisie abonnees. Onder bredere kring verspreid zou al het risico van een koersopdrijvend effect bestaan en dat is allerminst de bedoeling. Een kansrijke special situation stockpick in een oerdegelijk bedrijf is het wel, en daarmee een positief advies waard.
Leon Hillen
VermogensVisie Nederland Disclaimer: Privé bezig positie op te bouwen in Nedap op moment van publiceren. Auteur bespreekt vaak posities uit eigen handelspraktijk, welke elk moment van aard en karakter kunnen veranderen.
Deze nieuwsbrief is onderdeel van uw abonnement op de VermogensVisie Positie Advies Service (VV PAS). In de Positie Advies Nieuwsbrief worden stockpicks en geselecteerde funds door VermogensVisie geadviseerd en vervolgens in de tijd gevolgd. Elk nieuw advies wordt voorzien van een koersdoel, eventuele stoploss en termijn waarbinnen de verwachting moet worden waargemaakt. Elk nieuw Positie Advies wordt voldoende beargumenteerd met aandacht voor fundamentele en grafiektechnische aspecten. Een nieuw advies wordt zo snel mogelijk per e-mail nieuwsbrief (groen omkaderd) aan u als abonnee verzonden, zodat u desgewenst de actie kan nemen die VermogensVisie op dat moment voorstaat. Voor vragen of opmerkingen kunt u onze support pagina bezoeken. Lees ook onze disclaimer. |
||||||||||||||||||||
| © 2004-2010 VermogensVisie - klik hier voor de disclaimer |